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新證券法全面推行注冊制

證券法大修,屬于國內資本市場的一件重要事件,這將會直接影響到未來十年乃至更長時間的市場發展命運。

值得注意的是,對于這一輪《證券法》的修訂,耗用了較長的時間,累計修訂時間已經超過了四年。但是,在漫長的證券法修訂過程中,卻積極總結好期間市場大幅波動的經驗教訓,且在市場發展與成長的過程中,不斷總結、不斷新增內容,這也進一步完善了最新修訂的《證券法》內容,讓其更顯得與時俱進,并滿足了國內資本市場的發展需求。

新證券法全面推行注冊制

近日,新證券法正式修訂通過,且修訂后的證券法將會在明年3月1日起施行。由此可見,在新證券法正式施行之際,實際上也是國內資本市場發展的新的里程碑。

值得一提的是,從新證券法的內容顯示,最引人關注的,莫過于全面推行證券發行注冊制度。實際上,對于注冊制的改革,近年來早已引起了資本市場的高度重視,且近年來也率先在科創板市場試點注冊制改革,如今科創板市場已經正常運行了五個月的時間。

然而,對于注冊制的改革,市場最大的擔憂,莫過于未來市場存在加速擴容的預期。實際上,作為市場化程度很高的發行制度,注冊制的到來,將會給國內資本市場帶來重要性的影響。具體而言,不僅僅體現在精簡優化證券發行條件、放寬準入門檻等方面,而且還會一舉改變以往核準制模式的運作模式,未來的股票發行也將會更尊重市場、更充分利用市場自我選擇的優勢決定企業的發行成敗。

不過,對于注冊制改革,并非追求一味的擴容,這顯然不是真正意義上的注冊制改革。在注冊制全面推行之際,更需要做好充分配套準備,例如不斷強化信息披露的能力、不斷增強股票市場的優勝劣汰效率、不斷提升資本市場的監管效率及增強資本市場的違法違規成本等。

需要強調的是,在此次新證券法中,還特意把信息披露以及投資者保護設立為獨立的章節,以顯示出其重要的作用。與此同時,還對內幕交易、欺詐發行以及信披違法等處罰成本大幅度提升,以不斷提升國內資本市場的震懾影響力。

很顯然,若缺乏強有力的監管與處罰力度,缺乏了有效的信披機制以及缺乏了有效的優勝劣汰效率等因素,那么注冊制的改革成果也未必得到實質性的發揮。

縱觀海外成熟市場,注冊制模式促使資本市場的市場化程度不斷提升,且多年來利用了資本市場的直接融資功能,為大量的企業創造出有效的直接融資渠道、提升了融資的效率,進一步降低了銀行間接融資的壓力,且減輕了間接融資的依賴度。由此可見,對于部分海外成熟市場,資本市場的直接融資功能還是得到了充分的發揮,并促使本土市場持續做大做強。

從某種程度分析,充分高效的注冊制模式,不斷提升了海外成熟市場的投資活力,或多或少成為了股市走牛的重要保障。但是,要從間接融資過渡到直接融資,并從本質上減輕間接融資的壓力,這本身并非一朝一夕可以實現的目標。與此同時,在大力發展資本市場、充分發揮資本市場直接融資功能的同時,仍需要注重衍生品市場的發展。當然,如果資本市場的投資活力足夠高效,且市場的直接融資功能得到了充分發揮,那么資本的風險管理需求也將會進一步提升,并由此促進市場的持續壯大。

與海外成熟市場相比,A股市場正處于注冊制的試點階段。從目前科創板的注冊制試點分析,目前仍處于比較健康的運作過程。緊隨其后的,則是可能推動創業板市場的注冊制改革,循序漸進,逐漸實現注冊制全面推行的目標。

但是,需要注意的是,海外成熟市場全面實行注冊制,一方面在于自身有著良好的發展土壤;另一方面則是在于海外成熟市場在實施注冊制的同時,相應的配套措施卻是非常完善與成熟。舉一個例子,美股市場年退市率最高超過了6%,且違規違法成本非常高昂。相比之下,雖然國內市場的退市率正處于逐漸抬升的趨勢,但與年退市率超過6%的數據相比,A股市場的優勝劣汰效率仍顯偏低。除此以外,因A股市場的特殊發展環境,市場中仍存大量的僵尸企業以及長期虧損的績差企業,但因牽涉到部分地區的就業及經濟發展問題,部分企業卻憑借著大量的補貼或稅收優惠等因素,卻長期占據了市場的上市資源,由此大大降低了市場的投資活力。由此可見,對于這一問題的長期存在,還是會或多或少影響到A股市場的退市率水平,且在短時間內還是很難得到根本上解決。

A股市場全面推行注冊制度,這是加快接軌海外成熟市場,且加快國際化步伐的重要發展之路,近年來通過循序漸進的形式推行注冊制改革,這也是比較穩妥的做法。如今,新證券法的通過,也是國內資本市場步入成熟化、法治化以及規范化發展的標志性事件,但是要想實現美股式的長期牛市,仍需要從提升股市優勝劣汰效率、增強投資者保護以及進一步提升市場震懾力等角度下功夫,而并非一味追求擴容的數量與規模。很顯然,就目前看來,A股走向真正意義上的成熟市場,仍顯任重道遠。

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  • 日期:2019-12-30 11:11:28
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